FT記事：
Private equity cannot avoid the bumpy rideより
先週は投資会社オークツリーの創業者Howard Marksさんのコラムを引用しましたが、今週は債券の帝王PIMCOで長く”知恵袋”を務めていたMohamed El-Erian氏のコラムに目を奪われました。
変動性が高まるパブリック市場を横目に、安定性が強調されるプライベート市場ですが、果たしてそうなのか？その疑問を投げかける賢人の言葉をご紹介します。
筆者はケンブリッジのクイーンズ・カレッジの学長で、アリアンツとグラマシーの顧問を務めている
最近出席した投資専門家の会議では、いくつかのプライベート・エクイティ・ファンドが、今年の株式市場の大幅な損失によって、さらに多くの投資家がPE側に流れていくだろうと、かなり精力的に主張していた。
彼らは、自分たちのアセットクラスは、投資環境の破壊的な変化に対して構造的に免疫があるため、株式や債券が今年晒された試練を避けることができると確信していた。
しかし、これは自信過剰であり、間違った自信であることが証明されるかもしれない。実体経済と金融システムの両方が、プライベート、パブリック市場両方の投資家にとって不確実で不安定な局面を迎えていると考える。
最近Financial TimesにてKatie Martinが指摘したように「株式60％、債券40％という古典的なポートフォリオ分割の信奉者は、この半世紀でこんなにひどい目にあったことはない」ことは事実である。通常リスク資産と呼ばれる株式と「無リスク」の代替資産である国債の両方が、今年大きな損失を経験した。
伝統的な相関関係では、株式が売られれば、国債は上がる。この相関関係は、金利上昇と金融引き締めへの懸念から、これらの資産すべてが（当然ながら）苦境に立たされ、崩れ去った。
ここ数週間は、より伝統的な相関関係に戻りつつあるが、それ自体に問題がないとは言えない。その理由は、世界的な成長と企業収益に対する懸念の高まりである。これらの懸念は、一般市場のポートフォリオの大部分を占める株式のボラティリティがさらに上昇することを示唆している。
今年、株式と債券が激しく売られたのとは対照的に、プライベート・エクイティのバリュエーションは堅調に推移している。プライベート・エクイティのマーケティング担当者がよく指摘するように、従来は保有期間が長かったため、すぐに売却しようとする投機資金による破壊的な影響を抑えることができた。また、プライベート・エクイティの投資対象は、インデックスではなく単一資産であるため、伝染の可能性は低い。
こうした要因から、公的年金基金、財団、基金、政府系金融機関だけでなく、投資フローの戦略的配分がすでに数年にわたり大幅に増加しており、その加速が期待されているのである。また、プライベート・エクイティのファンは、プライベート・エクイティを個人の資金がよりアクセスしやすくするための継続的な努力によって、この資産クラスが後押しされることを期待している。
しかし、プライベート・エクイティの堅牢性についてのこうした楽観的な見方は、行き過ぎかもしれない。プライベート・エクイティの評価額の更新は、パブリック市場での投資に比べてはるかに少ない。実際、歴史的に見ても、評価額の更新は公開市場より最低でも6〜9ヶ月遅れる傾向にある。さらに、最近、公開市場を蝕んでいるいくつかの要因は、プライベート・エクイティにとっても憂慮すべきものである。
金利上昇と金融引き締めは、レバレッジの効いた非公開化取引のリファイナンスを複雑化させるだろう。その結果、株式市場への復帰の道筋はより不安定になり、出口での評価もより確実ではなくなる。また、新規投資家のセカンダリー市場でのプライベート・エクイティ株式購入意欲を減退させ、価格と取引量の両面でプレッシャーを与えることになる。
世界経済の見通しが悪化していることも問題である。景気後退は、企業から実際の収益と将来の収益を奪い、手元資金の消費を早め、資本に対する負債負担の増加や資本減少を招く。さらに、プライベート・エクイティに特有のリスクが2つある。一つは、しばしば指摘される構造的な強みである非流動性が弱みに転じること、もう一つは、金融規制当局や監督当局がプライベート市場の行為に大きな関心を払うことである。
プライベート・エクイティは、パブリック・マーケットが経験してきたのと同様に、今年、売り手市場から買い手市場へのパラダイム・シフトを経験する可能性があると思う。実際、両者とも、中央銀行が大量かつ予測可能な流動性を注入し、無限に近い資金をより少ない投資機会へと過剰に流動化させた世界から脱却する過程にある。その先に待っているのは、資金のコストが上昇し、資金の流れが潤沢でなくなるにつれて、より選択的になる世界である。
やがて、プライベート市場やパブリック市場において、真に魅力的な価値が回復していくだろう。しかし、その過程は紆余曲折を経ると思われる。
皆様はいかがお考えですか。ちなみに、プライベートマーケット楽観論だった私にはグサリ、と刺さったコラムになってます笑。
それでは今週もご自愛ください。